Sanctions AMF : une subvention publique comptabilisée trop tôt peut coûter cher !

L’AMF a publié le 25 février une décision de la Commission des Sanctions sur une affaire de comptabilisation de subventions publiques. Les décisions sont de plus en plus anonymisées pour tenir compte du "droit à l'oubli". Cela est-il vraiment utile, si l'on peutaisément reconnaître la société visée ?

La commission des sanctions de l’AMF vient de prononcer une décision intéressante dans une affaire de comptabilisation de subventions publiques. Elle est datée du 10 décembre dernier et a été mise en ligne sur le site du régulateur le 25 février. La décision étant anonymisée, nous ne savons pas de quelle société il s’agit, ni même dans quel compartiment elle est cotée. Toujours est-il qu’en 2007 l’AMF a ouvert une enquête sur le titre d’une société que nous appellerons X. En juillet 2008, cette société, ses dirigeants ainsi que les commissaires aux comptes ont reçu une notification de griefs dans laquelle il leur était reproché :

-  A la société X et son président, d’avoir comptabilisé des subventions de recherche et développement qui n’étaient pas encore acquises et aux commissaires aux comptes d’avoir, en conséquence, certifié des comptes inexacts,
-  A la société X, son président et son responsable de la communication financière, d’avoir manqué à l’obligation de communiquer simultanément au public une information privilégiée relative à l’existence d’un décalage significatif, s’agissant du taux de marge opérationnelle, entre les attentes du marché et la situation interne de l’entreprise.

Sur le premier grief, cette affaire a été l’occasion pour l’AMF de rappeler qu’au terme de la norme IAS20, « les subventions attendues des organismes publics ne doivent être comptabilisées dans les comptes que lorsqu’il existe une « assurance raisonnable » que « les subventions seront reçues » ; que le non-respect de ces règles est susceptible de constituer le manquement de publication de fausse information, au sens de l’article 632-1 du Règlement général de l'AMF ». En l’espèce, la société avait reçu en juillet 2006, de la commune et du département, l’engagement que ceux-ci lui accorderaient des subventions au titre de la recherche et du développement. Toutefois, ces subventions étaient subordonnées à une décision de la Commission européenne sur leur compatibilité avec le droit communautaire en matière d’aides d’Etat. La société les a comptabilisées en déduction des frais RD dans les semestriels au 30 septembre 2006 et les comptes annuels au 31 mars 2007 alors que les décisions de la commission ne sont intervenues qu’en juillet et septembre 2007. Dans ces conditions, la commission des sanctions a estimé qu’à la date de leur comptabilisation, il n’existait pas encore d’assurance raisonnable que les subventions seraient effectivement perçues. Ce qui engage la responsabilité de la société et de son dirigeant pour information inexacte, imprécise ou trompeuse, sachant que la société concernée intervient dans un secteur technologique de pointe où les frais RD sont particulièrement sensibles.

En revanche, la responsabilité des commissaires aux comptes n’a pas été retenue. S’appuyant sur la norme d’exercice professionnel 320, la commission a considéré que cette comptabilisation ne constituait pas une anomalie significative, dès lors qu’elle était inférieure au seuil de significativité fixé par les auditeurs à 5% du résultat net avant impôt, soit 1 million d’euros.

Il était également reproché à la société (second grief) d’avoir informé les analystes sur le fait que le consensus relatif à une marge opérationnelle de 18% ne serait pas atteint, sans assortir l’information d’un embargo et sans la diffuser dans le même temps au public. La commission a estimé que cette information, précise et de nature à avoir un impact sur le cours du titre, constituait une information privilégiée qui ne pouvait donc être communiquée à des tiers, sans être simultanément communiquée au public.

C’est ainsi que la société X a été condamnée à une amende de 50 000 euros, son président à 30 000 euros et le responsable de la communication financière à 5 000 euros.  Les commissaires aux comptes quant à eux ont été mis hors de cause.

Sur la forme de la décision, on observera que les personnes physiques ainsi que la société ont été anonymisées. En effet, depuis 2009 la Commission des sanctions  a tendance à anonymiser davantage ses décisions, à la demande des acteurs de la place et de leurs avocats. La publication des décisions de sanction reste la règle, mais la commission est consciente du danger que représente cette publication sous forme nominative sur Internet où tout droit à l’oubli est proscrit. C’est pourquoi elle a décidé de recourir davantage à l’anonymisation. Toutefois, cette anonymisation n’empêche pas forcément l’identification des sociétés et personnes concernées, parfois reconnaissables à travers leur description et l’énoncé des faits reprochés. La commission en est également consciente, ce dont témoigne le fait que dans la décision ici commentée, le secteur auquel appartient la société, le type de produit qu’elle fabrique, sa date de création et même le compartiment de cotation ne sont pas précisés. Une protection supplémentaire qui ne manquera pas de satisfaire les acteurs des marchés et leurs avocats...

Andréa Bonhoure

Directive MIF : l’heure du bilan (sévère) a sonné !

Entrée en application le 1er novembre 2007, la directive sur les Marchés d’instruments financiers (MIF) doit être révisée cette année. Ainsi en a décidé Bruxelles. Dès lors, pour préparer la position de la France, Christine Lagarde a confié au président de Crédit Suisse, Pierre Fleuriot, le soin de rédiger un rapport sur la directive, qu'il a remis le 17 février 2010.

Rappelons que la MIF fait partie du Plan d’action pour les services financiers (PASF) lancé par Bruxelles en 1999 et qui avait pour objectif du construire un marché financier européen unifié. Dans ce cadre, la MIF, destinée à remplacer la Directive sur les services d’investissement de 1993, apportait trois innovations majeures :
- la fin de la règle de concentration des ordres et donc du monopole de fait des entreprises de marché,
- une transparence renforcée pré et post marché, autrement dit avant et après l’exécution des ordres,
- de nouvelles obligations pour les PSI en matière d’exécution leur imposant d’offrir à leurs clients la meilleure exécution possible (règle dite de la Best execution) dans un contexte désormais ouvert à la concurrence en matière de négociation de titres.

A l’heure du bilan, le constat est sévère. Il ne surprendra pas ceux qui assistaient en décembre dernier aux Entretiens de l’AMF. Une table ronde consacrée à la MIF avait été en effet l’occasion pour les intervenants de tirer à  boulets rouges sur le texte. Nous vous en avions parlé ici.

La concurrence nouvelle en matière de négociation instaurée par la directive devait entraîner une baisse des tarifs ? Elle existe et a même été évaluée à – 33% par une étude commandée par la commission européenne. D’ailleurs, Euronext confie avoir diminué ses prix de 40% en 2009. Le problème, c’est qu’elle n’est pas ressentie par l’investisseur final.  On la dit absorbée par les investissements liés à la mise en place du nouveau système (connexion aux multiples plateformes, collecte de l’information, etc.). C’est un premier échec, au moins temporaire.

La transparence ? Elle n’est pas au rendez-vous dans le post-trade. D’ailleurs, les émetteurs se plaignent de n’avoir plus de visibilité sur leurs titres. La multiplication des lieux de négociation, le développement de l’internalisation (création par les banques de leur propre marché en interne) et des darks pools (marchés de gré à gré) a multiplié les sources d’information et accru d’autant l’opacité des transactions.
Ce diagnostique étant posé, le rapport Fleuriot avance plusieurs propositions destinées à améliorer la directive. Celles-ci tournent autour de 3 idées-forces : renforcer la qualité de l’information disponible, rendre la réglementation adaptable pour qu’elle suive les évolutions des marchés et renforcer enfin la régulation européenne. En pratique, cela mène à 4 pistes de réformes importantes.

Première proposition : assurer la transparence en créant une base de données consolidée. En l’état, les plates-formes publient leurs informations post-trade selon leurs propres standards. Les données comportent de nombreuses erreurs et notamment des doubles comptages. Par ailleurs, cette disparité entre les systèmes rend l’agrégation des informations complexe et surtout coûteuse. Le rapport souligne que la collecte d’informations est plus chère et de moins bonne qualité en Europe qu’aux Etats-Unis. Conclusion : il faut s’inspirer du modèle américain et mettre en place une base de données consolidée à l’échelon européen qui recensera toutes les transactions effectuées.  Comme le souligne l’auteur du rapport : « Le principe de transparence ne suffit pas : la transparence doit s’organiser ». La MIF avait posé le principe, sa révision sera donc l’occasion d’en poser les règles d’application.

Deuxième réforme: supprimer les distorsions de concurrence entre les marchés réglementés et les nouvelles plates-formes qui, pour l’heure, obéissent à des règles différentes et, en particulier, fixer une taille minimum pour les transactions réalisées via les dark pools afin d’éviter le développement de marchés parallèles échappant aux règles de transparence.

Troisième réforme : clarifier le principe de « Best execution ». Pour l’heure, ce principe exige que le prestataire qui exécute l’ordre le fasse dans les meilleures conditions possibles au regard de plusieurs critères : coût, rapidité, probabilité de l’exécution et du règlement, taille de l’ordre etc. Or, le rapport relève qu’aux Etats-Unis, la best execution consiste simplement à exécuter un ordre au meilleur prix,  ce qui s’avère plus efficace. Un système qui n’est pas transposable en Europe actuellement faute  de disposer d’un système harmonisé de compensation et de règlement-livraison.  Pierre Fleuriot juge souhaitable en conséquence de fixer des standards précis et harmonisés sur les différents paramètres relevant de la best execution.

Quatrième réforme enfin : accélérer l’harmonisation du post-trade, ce qui passe à terme par la création d’une chambre de compensation unique en Europe.
A observer les failles de la directive révélées par le rapport et largement évoquées par les différents acteurs de la Place, on pourrait penser que celle-ci est un échec. En réalité, même les plus critiques n’entendent pas revenir en arrière et soulignent que l’ouverture de la négociation à la concurrence est une bonne chose. D’ailleurs, elle s’est faite avec succès, vu le nombre de nouvelles plates-formes qui ont été créées depuis 2007. Simplement, il s’agit de corriger les défauts apparus lors des deux premières années d’application. Le rapport Fleuriot a le mérite d’ouvrir les réflexions.

Andréa Bonhoure

Brève : L’AMF a publié le 8 février une recommandation relative à la présentation des éléments d’évaluation et des risques du patrimoine immobilier des sociétés cotées.

Brève: Une autre recommandation, publiée le 5 février concerne les communiqués relatifs aux comptes annuels. A la suite d’une étude menée auprès de 169 sociétés des compartiments A, B et C, le régulateur estime nécessaire de rappeler certaines recommandations insuffisamment respectées, de promouvoir les bonnes pratiques et de mettre à jour la recommandation COB 87-02.

Redémarrage des IPO : entretien exclusif avec Benoît de Juvigny de l'AMF

Trois questions à Benoît de Juvigny, Secrétaire général adjoint en charge de la direction des émetteurs de l’AMF - entretien exclusif

Après une longue traversée du désert, les introductions en bourse semblent repartir. Benoît de Juvigny rappelle à ce sujet que les règles d’encadrement du prix ont été assouplies par une position du 30 juin 2009.

Labrador : Deux introductions récentes d’une relative importance donnent à penser que l’activité sur les marchés redémarre. Comment analysez-vous la situation en tant que régulateur ?

Benoît de Juvigny : L’AMF a, en effet, visé deux introductions, celle de CFAO et celle de Medica. Il s’agit d’opérations importantes. CFAO a levé environ 800 millions d’euros et Medica, environ 270 millions. Par ailleurs, nous avons d’autres dossiers de plus petite taille en cours d’instruction. La période n’est pas la meilleure pour les introductions dans la mesure où nous approchons de la date des publications de comptes annuels. Il faudra sans doute attendre le printemps pour savoir si la tendance à la reprise se confirme, et, en tout état de cause, c’est le marché qui décidera du succès des opérations. Mais en l’état, c’est un signe encourageant.

Le contexte de marché demeure difficile actuellement. Or, l’AMF a publié une position le 30 juin 2009, à la demande des acteurs de la Place, qui assouplit certaines exigences en matière d’IPO. Cette souplesse a-t-elle été utilisée dans les deux introductions que vous évoquez ?

Nous avons en effet apporté deux modifications publiées sur le site internet de l’AMF. Jusque là, la fourchette de prix était impérative et par ailleurs limitée dans son amplitude à + ou – 7,5% autour du milieu de fourchette. Depuis 2009, le point bas de la fourchette peut être au choix, indicatif ou impératif, et l’amplitude a été étendue à + ou – 10%. En outre, les formalités pour modifier la fourchette lorsque son point bas est indicatif, sont simples puisqu’un communiqué suffit. Cette réforme avait un double objectif, nous rapprocher des pratiques de nos voisins européens d’une part, et, d’autre part, tenir compte du fait que les marchés sont parfois très volatils et donc offrir aux acteurs une souplesse supplémentaire. A titre d’illustration, CFAO avait fixé une fourchette comprise entre 24,8 et 29 euros, soit une amplitude de 15,6%. Le prix qui est sorti de l’offre était de 26 euros, il n’a donc pas été nécessaire de modifier la fourchette. En revanche, l’offre Medica est intervenue dans un contexte de marché beaucoup plus difficile. La fourchette de prix, indicative, était comprise entre 16 et 19,5 euros, soit une amplitude de 19,7%. Le prix indicatif étant trop élevé, Medica l’a ramené, 24h avant la clôture, à 13 euros. Pour cela, la société n’a pas eu besoin d’un visa complémentaire, mais de la simple publication d’un communiqué. En effet, dès lors que le marché sait que la fourchette est indicative, il n’y a pas lieu d’exiger un prospectus complémentaire avec le délai de révocabilité des ordres déjà passés qui en découle. A condition que la modification du prix soit à la baisse, bien entendu, et que l’opération ne subisse pas de modification substantielle dans sa structure financière.

L’une des difficultés auxquelles risquent d’être confrontées les introductions à l’heure actuelle, c’est la méfiance des particuliers, traditionnelle en période de crise. Or, les offres doivent leur être en partie proposées. Qu’en est-il ?

Nous voyons bien que les entreprises saisissent mal leurs obligations en la matière. Il est en effet obligatoire de prévoir un dispositif dédié aux particuliers, généralement centralisé sur Euronext. Jusqu’à 10% de l’offre, les particuliers doivent être servis. Mais il ne s’agit que d’une obligation de moyens et non de résultat. En d’autres termes, il n’est pas obligatoire d’atteindre ce seuil de 10%. Tout dépend des intentions de la société, si elle n’entend pas « marketer » son offre auprès des particuliers, c’est son droit. Il y a deux ans, une grande société de réassurance n’a placé que 1% des titres auprès des particuliers, cela ne nous a posé aucune difficulté. Et si l’on reprend nos deux exemples récents, on voit que Medica a placé précisément 10% des titres auprès des particuliers, sur une offre d’un montant de 270 millions d’euros, tandis que CFAO n’a atteint que 7,6% sur 800 millions d’euros.

Propos recueillis par Andréa Bonhoure

Benoît de Juvigny

Benoît de Juvigny a été nommé, à compter du 1er août 2006, Secrétaire Général Adjoint, en charge de la Direction des Emetteurs de l’Autorité des marchés financiers. M. de Juvigny a 51 ans. Diplômé d’HEC et de l’IEP de Paris, il est affecté à l’Inspection des Finances dès sa sortie de l’ENA en 1984.  Après différents postes au sein du Ministère des Finances, il rejoint le Groupe Crédit Lyonnais en 1991 où il occupe différents postes dédiés au Corporate banking puis aux fusions-acquisitions à Paris et à Bruxelles. En 2000, Benoît de Juvigny intègre la Banque Hervet puis le Groupe HSBC-CCF où il est responsable de la stratégie avant d’être nommé Administrateur-Directeur de la Banque Dewaay à Bruxelles, banque privée et de gestion d’actifs au sein du Groupe HSBC. En octobre 2004, il rejoint l’Autorité des marchés financiers au poste de Chef du service des Prestataires et des produits d’épargne.

Valeurs petites et moyennes, enfin une gouvernance sur mesure !

Middlenext a travaillé un an pour concevoir un code de gouvernance adapté aux valeurs moyennes et petites de la cote. Approuvé par l’AMF, il est disponible sur simple demande à l’association. Caroline Weber, directrice générale de Middlenext, nous explique les grandes lignes de ce document, qui constitue désormais le deuxième code de gouvernance français à côté de celui de l’AFEP/MEDEF.

Labrador : Vous avez publié votre code de gouvernement d’entreprise pour les valeurs petites et moyennes le 17 décembre dernier. Quel est l’objectif de cette démarche ?

Caroline Weber : De nombreuses prescriptions du code AFEP/MEDEF sont inadaptées aux valeurs petites et moyennes parce qu’elles ont été conçues pour de très grandes entreprises au capital dilué et répondant à des exigences très spécifiques en raison de leur taille. Nous avons donc voulu concevoir un code complémentaire adapté aux Vamps. Pour cela, nous avons consulté des avocats, des auditeurs, l’AMF, les émetteurs, les pouvoirs publics, l’idée consistant à ne pas travailler de notre côté mais à mobiliser une sorte d’« intelligence de place ». La première étape a consisté à confier au Professeur Pierre-Yves Gomez le soin d’analyser les profils et les besoins spécifiques des valeurs petites et moyennes. Puis, sur la base de ce travail, nous avons élaboré le code. C’est pourquoi celui-ci comprend deux parties, le rapport Gomez et le code stricto sensu.  Une fois que l’entreprise  a identifié son profil et les problématiques spécifiques qui s’y attachent grâce à la typologie proposée par Pierre-Yves Gomez, elle peut se référer ensuite au code pour s’assurer qu’elle est conforme ou expliquer pourquoi elle ne s’y conforme pas. 

S’agit-il, comme le prétendent certains, d’une sorte de code AFEP/MEDEF allégé ?

Pas du tout. Nous insistons sur notre démarche qui a consisté à adapter les règles et non pas à les alléger. J’en veux pour preuve le fait que sur au moins  deux points nous sommes  plus exigeants que le code AFEP/MEDEF. Ainsi, nous estimons que le règlement intérieur est indispensable dans une petite société. A partir du moment, en effet, où les administrateurs l’ont signé, il leur est opposable. Dès lors, c’est le seul moyen de se protéger contre un administrateur indélicat, ce qui rend ce document stratégique dans ce type d’entreprises. De même, cela permet d’organiser des visioconférences et donc d’utiliser toutes les possibilités offertes par les nouveaux modes de communication. Par ailleurs, nous estimons que le nombre maximum de mandats d’administrateur doit être de 4 et non de 5. A l’inverse, nous avons assoupli certaines règles qui n’avaient pas de raison d’être dans les valeurs petites et moyennes. Par exemple, en ce qui concerne le cumul d’un contrat de travail et d’un mandat social. Nous estimons qu’il appartient au conseil d’administration d’autoriser ou non ce cumul, évidemment dans le respect de la réglementation. Dans une petite structure, il faut laisser le directeur général délégué ou adjoint intégrer le conseil d’administration. Et pour cela, il faut être en mesure de maintenir la sécurité du contrat de travail. Les rémunérations sont nettement inférieures à celles des grands groupes, par conséquent, la problématique est différente, il faut en tenir compte.  Nous avons également assoupli les règles relatives aux comités. Dans beaucoup de petites structures, les comités sont redondants avec les conseils d’administration et portent même atteinte à la collégialité du conseil, dès lors que l’entreprise peut décider de ne pas revoir en conseil ce qui a déjà été abordé en comité.

Le code est-il utilisable comme instrument de référence à l’instar du code AFEP/MEDEF ?

Tout à fait. Il a été validé par l’AMF et nous l’avons d’ailleurs publié avant la fin du mois de décembre pour que les entreprises puissent l’utiliser dans leur communication financière sur 2009. Nous pensons d’ailleurs qu’il va y avoir de nombreuses sociétés intéressées. Beaucoup nous ont déjà demandé le rapport. Il y a fort à parier qu’elles sont nombreuses à être conformes à ce rapport alors qu’elles ne l’étaient peut-être pas au code AFEP/MEDEF. Il reste à déterminer avec l’AMF qui peut utiliser ce code. Nous risquons les effets de seuil. Or, il n’y a pas grande différence entre une société qui a une capitalisation boursière de 1 milliard et celle qui totalise 1,1 milliard. La vraie différence se situe dans la structuration du capital, dilué ou pas.

Les mid-caps semblent avoir les faveurs de Bercy en ce moment, Christine Lagarde a annoncé en octobre 15 mesures en leur faveur, l’ANC travaille sur une adaptation des règles comptables sur Alternext, un nouveau régime d’offres obligatoires, toujours sur Alternext, est en cours d’examen au Parlement. Par ailleurs, Fabrice Demarigny, ancien secrétaire général du CESR, va remettre d’ici peu son rapport à Bercy sur un projet de « Small business act européen »…

En effet, je salue les actions de Mme Lagarde qui a lancé un ambitieux programme de réformes. Nous attendons beaucoup du rapport Demarigny car il faut savoir que chaque année en Europe 300 sociétés quittent la cote. S’agissant de la France, l’ANC va autoriser les sociétés qui effectuent leur transfert d’Euronext vers Alternext en vertu de la faculté ouverte par la loi d’octobre dernier, à pouvoir revenir aux French Gaap si elles le souhaitent. Or, ne plus être obligé de présenter des comptes consolidés en IFRS, cela peut représenter une économie de l’ordre de 150 000 euros pour certaines sociétés, ce qui n’est pas négligeable. A l’heure actuelle, 80% des sociétés cotées sur Alternext ne sont pas aux IFRS et cela ne posait pas de problèmes aux investisseurs avant la crise. En dehors de ces réformes ou de ces projets de réforme, nous avons deux attentes supplémentaires. D’une part l’instauration de programmes de rachat d’actions sur Alternext identiques à ceux d’Euronext, d’autre part l’abaissement au niveau européen du seuil de retrait à 90% afin de faciliter les sorties de la cote : les sociétés se coteront d’autant plus facilement qu’elles pourront sortir. Par ailleurs, nous allons négocier avec Euronext une baisse des tarifs de transfert actuellement trop élevés. Enfin, nous allons participer au débat sur la révision de la MIF. Cette directive est une catastrophe pour les Vamps. Euronext a fermé ses plateformes régionales et tout l’écosystème autour des petites et moyennes valeurs a été bouleversé. C’est un vrai problème.

Propos recueillis par Andréa Bonhoure

 

 
Caroline WEBER, Directrice Générale de Middlenext 

L’AMF ne sera pas le notaire de la gouvernance française

Décidément, le nouveau président de l’AMF, Jean-Pierre Jouyet, a décidé d’imprimer sa marque. Et en plus, il a le sens de la formule. Lors des vœux de l’institution à la presse le 28 janvier dernier, il a placé le gouvernement d’entreprise en tête des préoccupations du régulateur, estimant qu’une bonne gouvernance constitue l’une des conditions du retour à la confiance sur les marchés.  Ce n’est pas la première fois que Jean-Pierre Jouyet s’exprime sur le sujet. Déjà lors de la présentation du rapport de l’AMF sur les rapports de contrôle interne, il avait insisté sur le lien entre gouvernement d’entreprise et qualité de l’information financière. Nous vous en avions parlé ici. Mais il n’a sans doute jamais été si ferme que lors de cette rentrée. Ainsi a-t-il déclaré que l’AMF ne serait pas le « notaire » de l’AFEP/MEDEF en matière de gouvernance. En d’autres termes, il n’est plus question que le régulateur se contente de vérifier chaque année la bonne application des règles de gouvernance sans avoir la possibilité d’évoquer les améliorations qui lui semblent nécessaires.  La formule a déjà fait le tour de la Place de Paris.

Voici l’extrait de son intervention sur ce sujet :

« Qui dit confiance dans les marchés, dit aussi confiance dans les émetteurs. J’ai la conviction que l’amélioration de la gouvernance d’entreprise sera de plus en plus exigée par l’investisseur. Car une
entreprise dont la gouvernance est inadaptée, une entreprise dont les procédures de contrôle interne sont faibles, se met en risque et ses actionnaires peuvent en faire les frais. Prenons les devants. C’est le sens des propositions que nous avons faites fin 2009 et le sens de nos pistes de réflexion pour améliorer encore le code AFEP/MEDEF sur la rémunération des dirigeants d’entreprises et la gouvernance. Il serait étrange de demander au régulateur de s’assurer de la bonne application d’un Code tout en lui déniant le droit de faire des propositions pour le compléter. Ce n’est pas là ma conception de ma mission. Des progrès peuvent encore être faits. La question de l’exercice des stock-options, qui est l’un des sujets soulevés par l’affaire EADS, mérite qu’on y revienne dans l’intérêt des dirigeants et plus fondamentalement du marché. Chacun a intérêt à un meilleur encadrement de ces modes de rémunération. L’indépendance, la diversification, la féminisation des conseils d’administration doivent être renforcées. Nous devons aussi rester vigilants sur toute situation de cumul de mandats et de rémunérations pouvant conduire à des conflits d’intérêt ».

Evidemment, un tel discours est susceptible de fâcher, comme il l’a admis lui-même. Qu’importe, Jean-Pierre Jouyet est bien décidé à jouer un rôle dans l’élaboration de la gouvernance française et se dit même prêt à endosser des nouvelles responsabilités à ce sujet si les pouvoirs publics le souhaitent. « On ne peut brider le régulateur tout en criant au loup à chaque initiative législative. Entre la dérégulation et le trop plein législatif, il y a une troisième voie, celle d’une régulation affirmée et coordonnée avec les professionnels » a-t-il conclu. On ne saurait être plus clair.
Il faut dire que plusieurs éléments permettent au président de l’AMF de s’exprimer ainsi. D’abord la crise qui remet au premier plan le souci de restaurer la confiance sur les marchés et justifie une certaine fermeté à l’égard des acteurs du marché. Ensuite, l’extension récente des missions confiées à l’AMF qui accroissent le poids du régulateur. En effet, la fusion de la Commission bancaire et de l’Autorité de contrôle des assurances, en cours de réalisation, va donner naissance d’ici quelques semaines à une autorité unique de supervision du secteur banque-assurance : l’Autorité de contrôle prudentiel. La création de cette autorité est largement inspirée du rapport Deletré publié en janvier 2009 dont nous vous avions parlé ici. Or, Bruno Deletré a conçu la nouvelle autorité sur le modèle de l’AMF, estimant que celle-ci était particulièrement exemplaire dans son organisation. Par ailleurs, il projetait de confier au régulateur de marché une compétence exclusive en matière de protection des épargnants.  Finalement, l’ordonnance portant création de la nouvelle autorité n’a pas été aussi loin et confie cette mission aux deux régulateurs à qui elle enjoint de créer un pôle commun. Il n’empêche, les pouvoirs de l’AMF s’en trouvent renforcés et la protection du public figure plus que jamais en tête de ses préoccupations.

« Nous ne renoncerons pas à notre pouvoir de sanction »

Une fermeté dans le discours que l’on pouvait également sentir en ce qui concerne l’information financière. Jean-Pierre Jouyet ne s’est pas étendu sur le sujet mais il a tout de même souligné, à propos de l’affaire EADS : « Si certains s’interrogeaient après cette décision sur le degré d’exigence de l’AMF en matière d’information financière, qu’il soit bien clair que celui-ci est inchangé, même si nous devons améliorer, Collège et Commission des Sanctions, la cohérence de notre doctrine. En revanche, ce qui doit changer et ce qui va changer, c’est la façon dont les enquêtes et les procédures sont conduites : nous allons renforcer le contradictoire avant la notification des griefs ; une charte des enquêteurs est en cours de préparation. Dans le même temps, j’ai fait part aux pouvoirs publics de la nécessité pour l’AMF d’être en mesure de faire appel des décisions de la Commission des sanctions. J’ai également demandé l’introduction d’un pouvoir de transaction, ce qui permettra de concentrer nos moyens sur les affaires les plus importantes. Le Collège a aussi donné mandat avant-hier à un groupe de travail de réfléchir à l’indemnisation des victimes. Toute cette démarche est en cours de validation. J’ai espoir qu’elle soit traduite dans les lois ou règlements, notamment dès l’examen du projet de loi sur la régulation bancaire. Soyons clair, nous respectons les principes fondamentaux rappelés par la Cour de Justice des Communautés Européennes et nous ne renoncerons pas à notre pouvoir de sanction. S’il en allait ainsi, l’AMF ne serait plus crédible ».

Andréa Bonhoure

Pleins feux sur les Midcaps !

Depuis quelques mois, le gouvernement se penche au chevet des PME, bien décidé à encourager leur cotation, mais aussi à favoriser l’environnement réglementaire de celles qui le sont déjà. L’objectif ? Renforcer leurs fonds propres.  C’est ainsi qu’on attend la parution imminente d’un rapport confié le 27 octobre dernier par Christine Lagarde à Fabrice Demarigny, ancien secrétaire général du CESR, aujourd’hui avocat au cabinet Mazars, sur un projet de Small business Act européen.

Vaste ambition qui s’inscrit dans la droite ligne du combat que mènent les mid-caps françaises, depuis plusieurs années maintenant, à travers l’association Middlenext, pour obtenir la reconnaissance de leur spécificité et, partant, bénéficier de règles plus adaptées à leur taille que le corpus actuel, qui a été conçu pour les poids lourds de la cote. Quand on pèse 25 ou 30 millions d’euros de capitalisation boursière, on n’a forcément pas les mêmes moyens, ni les mêmes besoins d’ailleurs, que lorsqu’on figure parmi les stars du CAC40.  Middlenext a déjà obtenu en France auprès de l’AMF des aménagements en matière de communication financière, ainsi que l’engagement du régulateur d’appuyer la bataille menée à l’échelon européen. Voici donc que Bercy se rallie à cette cause et multiplie les initiatives en faveur des VaMPs. Outre le rapport confié à Fabrice Demarigny, Christine Lagarde a annoncé le 12 octobre 2009 plusieurs mesures pour relancer les PME cotées.
Parmi les mesures préconisées, certaines sont déjà en route. Par exemple, la possibilité de transfert d’Euronext sur Alternext, ouverte par la loi du 19 octobre dernier, ou encore la création d’un système d’offres publiques sur Alternext, inscrite dans un projet de loi présenté en Conseil des ministres le 16 décembre. Il faut dire que ce marché, conçu sur mesure pour les PME, semble être l’outil idéal pour répondre aux objectifs du gouvernement. D’ailleurs, les VaMPs ne s’y trompent pas. Plusieurs d’entre elles, inscrites jusqu’à présent sur le compartiment C, ont d’ores et déjà décidé de saisir l’opportunité offerte par la loi du 19 octobre pour effectuer leur transfert sur Alternext. C’est le cas par exemple de Keyyo, opérateur de téléphonie sur Internet, ou bien encore la société pharmaceutique Cerep, dont l’assemblée générale vient d’accepter le transfert sur Alternext le 15 janvier. Digigram convoque une assemblée générale le 24 février prochain et a inscrit son transfert à l’ordre du jour. Au total, on dénombrerait, 4 mois après l’entrée en vigueur de la loi, pas moins d’une vingtaine de sociétés ayant décidé ou annoncé leur transfert !

Mais qu’est-ce qui fait ainsi courir les Midcaps vers Alternext ?

L’allégement des formalités, bien sûr ! Les sociétés cotées sur Alternext ne sont pas tenues de publier leur chiffre d’affaires trimestriel, ni de faire auditer leurs comptes semestriels. Elles peuvent également se dispenser d’un comité d’audit. Difficile en l’état de chiffrer précisément les économies potentielles, mais elles se chiffreraient, dit-on, en centaines de milliers d’euros. Sans compter les gains de temps et d’énergie. Pour autant, il ne s’agit pas de délivrer une information financière de moins bonne qualité ou d’échapper aux règles de bonne gouvernance. Alternext, certes n’est pas un marché organisé, mais il répond à un minimum de règles, lesquelles vont être renforcées d’ici peu par un système d’offres obligatoires. De son côté, Middlenext a publié fin 2009, avec l’aval de l’AMF, un code de gouvernance adapté aux VaMPs. L’idée est donc bien de s’orienter non pas vers des obligations allégées, mais vers des règles adaptées aux Midcaps. Dans le même sens, l’Autorité Nationale de la Comptabilité (ANC) travaille actuellement sur les obligations comptables des sociétés cotées qui opèrent leur transfert sur Alternext, et devrait publier ses conclusions d’ici quelques jours.

Les formalités ne sont toutefois pas seules en cause. Pour les sociétés qui ont opté pour le transfert, il s’agit aussi d’intégrer un marché plus en rapport avec leur taille, d’acquérir une meilleure visibilité, notamment auprès des analystes, et de trouver des investisseurs susceptibles d’être intéressés par leur profil.

Reste désormais pour la France à convaincre Bruxelles de l’utilité de définir au niveau européen des règles adaptées aux Midcaps….

Andréa Bonhoure